WWW.DISS.SELUK.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА
(Авторефераты, диссертации, методички, учебные программы, монографии)

 

Pages:   || 2 |

«Т.В. Стрельцова, Е.В. Бучнева ОСНОВЫ ОЦЕНКИ БИЗНЕСА Учебное пособие Барнаул Издательство АГАУ 2007 УДК 65.015.3:061.5:33 Стрельцова Т.В. Основы оценки бизнеса: учебное пособие / Т.В. ...»

-- [ Страница 1 ] --

МИНИСТЕРСТВО СЕЛЬСКОГО ХОЗЯЙСТВА

РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Федеральное государственное образовательное учреждение

высшего профессионального образования

«Алтайский государственный аграрный университет»

Т.В. Стрельцова, Е.В. Бучнева

ОСНОВЫ ОЦЕНКИ БИЗНЕСА

Учебное пособие

Барнаул

Издательство АГАУ 2007 УДК 65.015.3:061.5:33 Стрельцова Т.В. Основы оценки бизнеса: учебное пособие / Т.В. Стрельцова, Е.В. Бучнева. Барнаул: Изд-во АГАУ, 2007. 57 с.

В учебном издании изложены методы оценки рыночной стоимости бизнеса; представлены практические примеры и задачи, облегчающие усвоение теоретического материала. Доступное изложение основ оценки бизнеса основано на положениях законодательства, на анализе работ российских и зарубежных авторов.

Разработано в соответствии с программой курса и предназначено для самостоятельной работы студентов экономических специальностей очного и заочного обучения, специалистов агробизнеса, а также для широкого круга лиц, интересующихся вопросами оценки бизнеса.

Рекомендовано к изданию методической комиссией факультета экономики и менеджмента АГАУ (протокол № 5 от 20 декабря 2007 г.).

Рецензенты: доцент кафедры агробизнеса АГАУ к.э.н. Е.В. Сапрыкина;

доцент кафедры ИСМ АлтГУ к.э.н. Д.В. Игнатьева.

© Стрельцова Т.В., Бучнева Е.В., © ФГОУ ВПО АГАУ, © Издательство АГАУ, Содержание Введение………………………………………………………….…… Подходы и методы предприятия (бизнеса)…………………………. Затратный подход ………………………

Доходный подход ……………………………………………………. Сравнительный подход ……………….……………………………... Библиографический список………………………………………….. Приложения……………………………………………………………

ВВЕДЕНИЕ

Потребность в определении рыночной стоимости предприятия возникает при решении множества задач имущественного характера, имеющих важное экономическое значение как для субъектов оценки, так и для будущего существования объектов собственности на целевом рынке. Среди таких задач можно выделить осуществление куплипродажи предприятия в целом или его долей, обоснование суммы кредита под залог имущества, определение дополнительной эмиссии акций, расчет страховых сумм для страхователей и выплат при наступлении страхового случая, исчисление рациональных сумм налогов, проведение переоценки основных производственных фондов, принятия решения о банкротстве предприятия.





В России постепенно формируется многочисленный класс собственников бизнеса, рынок недвижимости, в связи с чем возрастает потребность в услугах профессиональных эксперт-оценщиков. Достаточно высокий спрос на услуги в области профессиональной оценки бизнеса и высокая экономическая значимость для заинтересованных сторон объясняют признание таких услуг на официальном уровне в качестве самостоятельного вида предпринимательской деятельности.

На сегодняшний день нуждаются в разработке следующие концептуальные вопросы в области оценки стоимости бизнеса: классификация видов стоимости, обусловливающей выбор методов оценки бизнеса; выявление и систематизация достоинств, недостатков и сфер наиболее целесообразного применения различных подходов и методов оценки стоимости предприятия (бизнеса) и другие.

Решение перечисленных задач и проблем позволит предприятиям в максимально возможной степени удовлетворить в долгосрочной перспективе финансовые интересы различных групп собственников, определять экономически наиболее целесообразные стратегии дальнейшего развития.

Актуальность данной проблемы обусловила содержание данного учебного пособия, разделы которого посвящены современным подходам и методам оценки предприятия (бизнеса).

ПОДХОДЫ И МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА)

Приступая к обсуждению подходов и методов, применяемых в процессе оценки бизнеса, необходимо сказать об этапах оценки. В процессе оценки стоимости бизнеса можно выделить три основных этапа (подготовительный, оценочный, заключительный и семь более мелких).

1. Подготовительный этап. Первым этапом проведения оценки бизнеса является определение искомой стоимости в соответствии с существующими стандартами стоимости бизнеса. Затем, когда определен необходимый стандарт стоимости бизнеса (обычно используются стандарты BSV Американского общества оценщиков), определяются необходимые для оценки компании методы, наиболее подходящие в данном конкретном случае. В соответствии с определенными методами оценки определяется набор и объем необходимой информации.

Информация может черпаться из разных источников: оцениваемая компания, фондовый рынок, различная статистическая информация, маркетинговые исследования. При проведении оценки бизнеса необходимо использовать ретроспективную учетную информацию (бухгалтерскую отчетность) и текущие финансово-экономические показатели компании. Время учета используемых данных и момент оценки между собой не согласованы. Расхождение данных во времени создает условия для появления в них различного рода искажений. Среди них можно назвать: изменение стандартов учета исходных данных, деноминация денежных единиц, колебания курса валют, структурные изменения цен и др. Эти несоответствия порождают проблему корректировки всей используемой финансовой и бухгалтерской отчетности с целью приведения их к общему временному эталону, в роли которого выступает момент оценки. Приведение и корректировка финансовой отчетности регулируется стандартом BVS-IX Американского общества оценщиков.





В процессе оценки бизнеса возникает необходимость предварительной проверки его финансового положения. Такая проверка позволяет получить важные справочные сведения об оцениваемой компании и выполнить расчет значений корректировочных показателей, необходимых для нахождения конечной стоимости бизнеса.

Для целей оценки бизнеса риск следует определить как степень неопределенности, связанной с получением ожидаемых в будущем доходов, иными словами, это опасность недостижения (отклонения) планируемого объема ожидаемых будущих доходов или риск нереализации прогноза.

Американскими учеными Бирманом и Шмидтом убедительно доказано, что теоретически более верным вариантом учета элемента риска является приведение ожидаемого будущего дохода к тому, что они назвали «скорректированным на определенность эквивалентом».

Они рекомендуют вносить поправки в ожидаемый поток с помощью коэффициента, который отражает вероятность получения данного потока. Затем появляется возможность применить один и тот же дисконт (показатель стоимости капитала) для оценки всех альтернативных инвестиционных решений. Однако на практике подход к учету риска путем использования более высокой ставки дисконтирования является наиболее часто применяемым. Экономический смысл используемого увеличения ставки дисконтирования заключается в поиске некоторого дополнительного дохода, превышающего безрисковую ставку, как компенсацию за риск владения этими активами.

2. Оценочный этап предполагает выполнение необходимых расчетных процедур, предусмотренных избранными методами оценки бизнеса.

3. Заключительный этап рассматривает корректировку стоимости бизнеса и составление отчета об оценке.

В любом случае вне зависимости от того, предпринимается ли попытка составить прогноз на будущее, или же за основу берутся ретроспективные данные, оценка бизнеса опирается на ряд ключевых переменных. Их относительная важность может быть различной в зависимости от конкретной ситуации. Более того, следует учесть, что сумма стоимостей всех отдельных пакетов акций может отличаться от стоимости бизнеса, взятого как целое. В большинстве случаев сумма стоимостей отдельных пакетов меньше стоимости всего бизнеса, как если бы оно было приобретено одним покупателем. Компания, оцениваемая как единое целое, имеет иную стоимость, поскольку последняя сопряжена с иными правами и интересами, чем сумма всех интересов, взятых на миноритарной основе.

Составление отчета об оценке бизнеса регулируется стандартом BVS-VIII.

Выделяемые задачи отчета об оценке состоят в том, чтобы:

• изложить анализ и заключение в ясной и убедительной форме;

• задокументировать детали оценки в качестве справочного материала.

В большинстве случаев отчет об оценке содержит следующие разделы:

• введение (общая информация);

• макроэкономическая информация;

• отраслевая информация;

• описание компании;

• описание источников информации;

• анализ финансово-экономического положения компании;

• подходы к оценке и заключение.

В международной профессиональной практике, которая взята российскими оценщиками на вооружение, существует несколько методов оценки бизнеса компании. Их можно выделить в три основных подхода: затратный, сравнительный (рыночный) и доходный. Каждый из них предполагает использование при оценке присущих ему методов.

Так, доходный подход предусматривает использование метода капитализации и метода дисконтированных денежных потоков. Затратный подход использует метод чистых активов и метод ликвидационной стоимости. При сравнительном подходе (рыночном) используются методы рынка капитала, сделок и отраслевых коэффициентов.

Следует отметить, что ни один из перечисленных подходов и методов не только не являются взаимоисключающими, но и дополняют друг друга. Конечно, было бы странным использовать все возможные методы для оценки одного объекта. Обычно при оценке стоимости компании (бизнеса) в зависимости от целей оценки, искомой стоимости, поставленных условий, состояния самого объекта и состояния экономической среды используют сочетание двух-трех методов, наиболее подходящих в данной ситуации.

Методы дисконтированных денежных потоков, рынка капитала и отраслевых коэффициентов ориентированы на оценку компаний как действующих и которые будут дальше функционировать. Методы чистых активов и сделок, напротив, применимы для случая, когда инвестор намеревается закрыть компанию либо существенно сократить объем выпускаемой продукции. Метод капитализации разумен для применения к тем компаниям, которые успели накопить активы в результате капитализации их в предыдущие периоды; этот метод наиболее адекватен при оценке «зрелых» по своему возрасту компаний.

Проводя выбор необходимых методов для проведения процесса оценки компании, необходимо представлять преимущества и недостатки, которые содержит в себе каждый подход и метод.

Таблица 1 наглядно показывает, что во многих случаях необходимо применять разные методы оценки стоимости компании, что позволит, в конечном счете, получить более достоверный результат.

Преимущества и недостатки подходов оценки бизнеса учитывающий буду- Трудоемкий прощие ожидания, рыноч- гноз; частично ноДоходный Затратный (имущеально существующих goodwill; статичен, ственный) Оценка бизнеса основана на трёх подходах: затратный, доходный и сравнительный. Каждый из подходов выделяет особые характеристики предприятия, однако их совместное применение позволяет достаточно объективно определить величину стоимости действующего предприятия.

ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД

Согласно Федеральному закону № 519 «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», утвержденному Правительством РФ 6 июля 2001 г. (с изменениями и дополнениями) «затратный подход»

трактуется следующим образом.

Затратный подход (asset based approach) – это совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для создания, восстановления, замедления, изменения или утилизации объекта оценки с обязательным учетом всех видов износа.

Затратный подход (или подход на основе анализа активов) базируется на реализации принципа замещения, выражающегося в том, что покупатель не заплатит за готовый бизнес больше денежных средств, чем за создаваемый объект той же полезности.

В составе затратного подхода присутствуют два наиболее часто используемых метода, базирующихся на определении стоимости активов. Это метод оценки стоимости чистых активов и метод оценки ликвидационной стоимости. Остальные методы имеют второстепенное значение (рис. 1).

стоимости чистых Метод избыточной В случае применения затратного подхода необходимо знать стоимость конкретных видов активов и обязательств.

Расчеты по методу чистых активов (Net Asset Value – NАV) при оценке действующего предприятия выполняются по обобщенной формуле где Сп – стоимость предприятия (собственного капитала);

Ар – рыночная стоимость активов;

От – текущая стоимость долговых обязательств.

Балансовая стоимость (book value) активов предприятия и его обязательств обычно не соответствует его рыночной стоимости вследствие имеющей место инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых различных методов учета материальных ресурсов (ЛИФО, ФИФО, скользящей средней) в себестоимости продукции.

Затратный подход целесообразно применять для компаний специального назначения, материалоемких и фондоемких производств, а также для целей страхования. Ему отдают предпочтение конъюнктурные покупатели, находящиеся в поиске владельцев, которые вынуждены продавать свой бизнес при наиболее неблагоприятных обстоятельствах.

Затратный подход целесообразно применять в случаях, когда:

• оцениваемая компания владеет крупными активами;

• преобладающая часть активов является ликвидной (например, успешно обращающиеся на фондовом рынке ценные бумаги, вложения в недвижимость);

• оцениваемая компания или впервые образована, или подвергнута процедуре банкротства.

Метод чистых активов (Net Asset Value – NАV).

Стоимость предприятия зависит от того, какой экономический потенциал накоплен им в предыдущий период (например, пятилетний) производственно-хозяйственной, коммерческой и инвестиционной деятельности. Важнейшей характеристикой этого потенциала является стоимость его активов.

Все фигурирующие в составе затратного (имущественного) подхода методы базируются на использовании одной информационной базы – баланса предприятия, в котором содержатся все необходимые данные об активах.

Статьи бухгалтерского баланса приводятся к рыночной стоимости, оценка проводится в несколько этапов:

1) анализ бухгалтерских балансовых отчетов;

2) внесение учетных поправок (корректировок);

3) перевод финансовых активов в рыночную стоимость;

4) оценка рыночной стоимости материальных и нематериальных активов;

5) перевод обязательств в текущую стоимость.

В результате проведения состава перечисленных видов работ стоимость собственного капитала компании рассчитывается как рыночная стоимость совокупных активов минус текущая стоимость всех обязательств.

В зависимости от вида используемой балансовой стоимости возникают соответствующие наименования метода оценки стоимости бизнеса. Дадим им краткую характеристику.

Метод чистой балансовой стоимости – наиболее простой метод оценки активов компании. Для получения чистой балансовой стоимости необходимо из общей стоимостной оценки активов баланса вычесть все краткосрочные и долгосрочные обязательства (долги) фирмы. В результате будет определена стоимость собственного капитала компании, т.е. значение чистой балансовой стоимости активов.

Метод скорректированной балансовой стоимости – более совершенный метод. Он включает в себя результат переоценки, с учетом которой корректируется остаточная стоимость активов на фактор, обусловленный уровнем инфляции. При определении стоимости фирмы проводится переоценка ее активов с введением полученного результата этой переоценки в баланс: со стороны активов – это сумма переоценки, со стороны пассивов – резерв переоценки. В результате определяется чистая скорректированная балансовая стоимость, которая по сути является суммой собственного капитала компании и резерва.

При затратном подходе стоимость объекта собственности в большинстве случаев рассчитывается методами замещения и определения восстановительной стоимости.

В случае оценки методом замещения определяется стоимость такого объекта, который имеет параметры (главным образом, затраты на полное замещение его активов при сохранении хозяйственного профиля), аналогичные оцениваемому предприятию. Подобный объект должен быть построен по современному проекту с применением передовых технологий; продукция должна изготовляться из современных материалов, а цена – устанавливаться на соответствующую дату оценки. Этот метод целесообразно применять для оценки материальных активов предприятий, которые характеризуются достаточно высокой капиталоемкостью.

Метод определения восстановительной стоимости является некоторым подобием предыдущего метода. При его использовании рассчитывают все затраты, необходимые для создания достаточно точной копии оцениваемой компании. В отличие от метода замещения, этот метод учитывает кроме стоимости нематериальных активов авторские права, патенты, компьютерные программы и т.п.

Метод чистых активов является наиболее простым методом оценки стоимости компании. Его теоретическую основу составляет принцип вклада. В соответствии с этим принципом могут быть рассмотрены альтернативные возможности использования активов предприятия:

если стоимость актива для бизнеса равна стоимости актива в использовании, то может быть принято решение о сохранении данного актива на балансе;

если стоимость актива для бизнеса равна чистой стоимости его реализации, то собственник может принять решение о продаже актива;

если стоимость актива для бизнеса равна чистым текущим затратам на замещение данного актива, то собственник может заменить этот актив на другой, более эффективный.

Расчет стоимости бизнеса по методу чистых активов может проводиться для предприятий, находящихся в состоянии прекращения деятельности, перепрофилирования, реструктуризации или банкротства.

При реализации затратного подхода на основе использования метода чистых активов составленный на основе затрат баланс предприятия заменяется балансом, в котором все активы – материальные и нематериальные – и все обязательства отражены по рыночной стоимости или по какой-либо другой подходящей текущей стоимости. При этом для каждого вида активов и обязательств целесообразно использовать соответствующую методику оценки рыночной цены. Если применяется рыночная или ликвидационная стоимость, то необходимо учитывать затраты, связанные с продажей, и другие расходы (например, на демонтаж производственного оборудования).

Алгоритм расчетов по методу чистых активов включает в себя ряд этапов.

1. Оценка имущества (недвижимого) по обоснованной рыночной цене.

2. Определение рыночной стоимости машин и оборудования.

3. Выявление и оценка нематериальных активов.

4. Определение рыночной стоимости долгосрочных и краткосрочных финансовых вложений.

5. Перевод стоимости товарно-материальных запасов в текущую стоимость.

6. Оценка дебиторской задолженности.

7. Оценка расходов будущих периодов.

8. Перевод обязательств компании в текущую стоимость.

9. Определение стоимости собственного капитала путем вычитания из рыночной стоимости активов текущей стоимости всех обязательств.

Основные достоинства и недостатки данного метода представлены в приложении 1.

Таким образом, метод чистых активов целесообразно применять главным образом при переоценке основных фондов предприятия, для объектов, не предназначенных для получения прибыли, а также при распродаже имущества.

В качестве возможных объектов для использования метода чистых активов рекомендуются следующие:

• инвестиционные компании, осуществляющие операции с недвижимостью;

• холдинговые компании и иные инвестиционные компании;

• некоторые добывающие лесопромышленные компании (нефтяные, газовые, угольные и т.д.);

• новые компании;

• малые фирмы, которые не требуют больших затрат при их создании (небольшие мастерские, не очень крупные розничные магазины и т.д.).

Пример. Используя данные бухгалтерского баланса, представленные в приложении 2, необходимо рассчитать стоимость чистых активов АКГУП «НГМЗ».

Решение (табл. 2).

Методика расчета чистых активов на примере АКГУП «НГМЗ»

4. Доходные вложения в материальные ценности 9. Краткосрочные финансовые вложения 12. Итого активы (сумма пунктов 1-11) 23140105 16. Резервы предстоящих расходов и платежей 18. Итого пассивы, исключаемые из стоимости активов (сумма пунктов 13-17) 19. Стоимость чистых активов (итого активов минус итого пассивов (п. 12-п.19) Метод определения ликвидационной стоимости (Liquidation Value – LV).

Стандартами оценочной деятельности установлено вполне определенное понятие «ликвидационная стоимость имущества».

При этом понятие «ликвидационная стоимость» законодателем не отождествляется со стоимостью имущества, имеющей место при ликвидации. Согласно п. «ж» ст. 3 стандартов оценки ликвидационная стоимость предприятия – это стоимость объекта оценки, если тот должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов. Ликвидация должника не является основанием, чтобы считать, что определение стоимости его имущества всегда связано с понятием ликвидационной стоимости собственности. Это утверждение основано на том, что ликвидация должника может быть добровольной. В этом случае должник не будет связан ограниченным сроком реализации своего имущества. Его стоимость будет определяться рынком. Кроме того, даже в случае принудительной ликвидации собственника установленные законом сроки могут быть достаточными для реализации отдельных видов имущества по рыночной цене.

К оценке предприятия по ликвидационной стоимости обращаются обычно в следующих случаях:

• бизнес не приносит удовлетворительного по объему дохода и не имеет хороших перспектив развития;

• текущие и прогнозируемые денежные потоки компании от продолжения ее деятельности низки по сравнению с чистыми активами и компания стоит больше;

• текущие и прогнозируемые денежные потоки компании от продолжения ее деятельности настолько низки, что ее ликвидационная оценка близка к оценке компании как действующего предприятия;

• компания находится в стадии банкротства или ликвидации.

В ситуации банкротства предприятие прекращает свои операции, распродает материальные, а если есть – и нематериальные активы и погашает все свои обязательства. Следует также учитывать уменьшение стоимости за счет ликвидационных расходов. При этом определяющее значение для оценки стоимости бизнеса, который подлежит ликвидации, имеет тот резерв времени, которое отпущено на продажу активов на рынке недвижимости. В случае ускоренной продажи активов предприятия при его ликвидации получают нижний уровень стоимости оцениваемого бизнеса. Наличие резерва времени в условиях упорядоченной ликвидации позволяет продать активы по их рыночной стоимости. В этом случае процесс упорядочения активов рекомендуется осуществлять по заранее разработанному календарному графику работ, который необходим для максимизации выручки от продажи активов и наиболее полного удовлетворения потребности кредиторов.

Оценка ликвидационной стоимости компании может проводиться с помощью разных методов.

Метод количественного анализа. В его основе лежит составление смет затрат на все виды работ необходимых для строительства отдельных конструктивных элементов и объекта в целом. К затратам добавляются накладные расходы и прибыль застройщика, затраты по проектированию, строительству, приобретению и монтажу оборудования, а также на необходимые для воспроизводства улучшения.

Количественный анализ – наиболее точный, но более трудоемкий. Для его применения требуются высокая квалификация эксперта-оценщика и достаточно большой опыт в составлении строительных смет.

Поэлементный метод представляет собой менее трудоемкую модификацию количественного метода, основанную на использовании не единичных, а укрупненных сметных норм и расценок. В качестве единиц измерения стоимости объекта оценки применяют наиболее характерные показатели конструктивных элементов (1 м3 кирпичной кладки, 1 м2 кровельных покрытий и т.п.).

Метод сравнительной единицы состоит в том, что для оцениваемого актива подбирают объект-аналог, сходный с оцениваемым по конструкционным характеристикам, используемым материалам и технологии изготовления. Затем стоимость единицы измерения объектааналога (м3, м2 и пр.) умножается на число единиц оцениваемого актива. Это наиболее простой способ оценки объекта недвижимости.

Индексный метод. Его суть заключается в определении восстановительной стоимости оцениваемого объекта путем умножения балансовой стоимости на соответствующий индекс переоценки. Такие индексы утверждаются Госкомстатом РФ и периодически публикуются в печати.

Во всех указанных выше методах определяется накопленный износ. Нематериальные активы оцениваются обычно по затратам, которые необходимо совершить, для того чтобы получить их аналог. Допустим, лицензия на право заниматься определенной деятельностью оценивается как время, необходимое на ее получение, и средства, которые нужно на это затратить. Если лицензии на занятие данным видом бизнеса уже выданы (например, исчерпаны квоты на лов рыбы, или лицензия на данные радиочастоты уже кому-то принадлежит), то стоимость лицензии многократно увеличивается.

На оценке текущей стоимости активов базируется метод стоимости замещения. Он позволяет ответить, на вопрос, сколько денежных средств потребуется, для того чтобы сейчас начать такой же бизнес и достичь аналогичного положения на рынке. Метод включает в себя определение экономической стоимости имущества предприятия путем установления стоимости замещения оцениваемой собственности с учетом поправок на ее функциональный, экономический и физический износ.

Чистая стоимость замещения актива (ЧСЗ) определяется по формуле где ЧСЗ – чистая стоимость замещения актива;

Ца – цена аналогичных активов на рынке;

Ифу – числовая оценка уровня функционального износа;

Иэ – числовая оценка уровня экономического износа;

Иф – числовая оценка уровня физического износа.

Рассматриваемый метод используется для определения стоимости отдельных нематериальных активов, а именно: авторских прав, компьютерного программного обеспечения, патентов, торговых марок и др. Он целесообразен к использованию и в системе страхования.

В составе затратного подхода (на основе активов) применяются и комбинированные методы оценки стоимости бизнеса. Одним из таких методов является метод выигрыша в себестоимости. Он может быть обеспечен посредством получаемой экономии на рабочей силе или, например, внедрением оригинальных технологических процессов изготовления готовой продукции.

Данный метод содержит элементы как затратного, так и сравнительного подходов. Стоимость нематериальных активов в случае применения этого метода определяется экономией на затратах в результате использования этих активов. Метод применим и в тех случаях, когда из нескольких альтернативных бизнесов необходимо выбрать наилучший.

Получаемые объемы прибыли по альтернативным вариантам приводятся к начальному периоду, т.е. к начальному моменту оценки с помощью коэффициента дисконтирования.

Расчет величины стоимости оцениваемого нематериального актива (П) выполняется по формуле где П2 – прибыль, получаемая без использования интеллектуальной собственности;

П1 – прибыль, получаемая с использования интеллектуальной собственности.

П1 и П2 определяются по общей формуле:

где Цij – цена единицы i-того товара по j-тому году, руб.;

Сij – себестоимость единицы i-того товара по j-тому году, руб.;

Nij – объем производства i-того товара по j-тому году, шт.;

Rj – ставка (норма) дисконта.

При оценке стоимости бизнеса, как и при оценке любого другого вида собственности, необходимо применять несколько (по возможности не менее трех) методов для получения наиболее достоверного результата.

Завершающим этапом оценки является согласование результатов, полученных разными методами. Все использованные методы взвешиваются относительно друг друга, и на основании этого им присваиваются весовые коэффициенты. Иногда значимость одного из методов будет намного превосходить остальные, и, соответственно, максимальный вес получит величина стоимости, определенная этим методом. Однако, вероятнее всего, придется определить весовое соотношение между подходами, которые наиболее применимы к оценке данного предприятия. Чтобы определить достоверность каждого метода, эксперт-оценщик должен оценить объект с различных сторон. Если заказчик оценки является продавцом, то заключение рассматривается с точки зрения покупателя и наоборот.

В дополнение эксперт-оценщик может проверить достоверность заключения, убедительно раскрыв его экономический смысл. После того как оценщик пришел к заключению, которое является логически обоснованным, количественно правильным и выдерживает проверку на экономический или просто здравый смысл, нужно составить отчет.

Применяемые в мировой практике методы оценки позволяют определять рыночную стоимость достаточно быстро и вполне достоверно.

Среди них необходимо выделить наиболее универсальный и эффективный метод – метод прямого сравнения продаж. Зная стоимость аналогичного имущества (объекта), оценщик может произвести предварительную оценку в течение нескольких минут, что может быть выгодно для обеих сторон. Он широко используется в большинстве развитых стран. Однако в России его применение ограничено объемом накопленной статистической (ретроспективной) информации о продажах бизнеса.

Затратный подход может реализовываться как для действующих промышленных предприятий (стоимостная оценка которых может осуществляться с помощью метода чистых активов), так и для финансовых компаний – инвестиционных, холдинговых, негосударственных пенсионных и страховых фондов.

Имущество финансовых компаний состоит преимущественно из разного рода финансовых активов, продажа которых обычно не рассматривается как прекращение бизнеса. Таким образом, остаточная стоимость активов в этом случае не имеет практического отношения к оценке данного вида бизнеса.

Если оценка проводится на основе концепции не действующего, а подлежащего продаже на рынке промышленного предприятия, то активы должны оцениваться по рыночной стоимости или на базе, которая допускает ускоренный срок для выставления к продаже объекта на рынке. При этом должны учитываться все затраты, связанные с продажей активов или с закрытием бизнеса. Неосязаемые активы, такие как гудвилл, могут и не иметь стоимости. Однако другие неосязаемые активы (патенты, товарные знаки, бренды) могут сохранять свою стоимость.

Если холдинговый бизнес просто держит имущество и получает инвестиционный доход от этого имущества, рыночные стоимости должны быть получены для каждого отдельного объекта имущества.

Если инвестиционный холдинговый бизнес, подлежащий оценке, представляет собой некий пакет ценных бумаг, которые котируются или не котируются на фондовом рынке, то целесообразно учитывать факторы, связанные с ликвидностью пакета и его принадлежностью к категории контролируемого или неконтролируемого. Следствием такого учета ряда факторов будет являться отклонение от установленной рыночной цены за счет соответствующих премий или скидок.

Затратный подход целесообразно применять для оценки стоимости бизнеса при наличии следующих условий:

оцениваемая компания располагает достаточно значительными по величине материальными активами;

преобладающая часть активов оцениваемой компании состоит из ликвидных активов (например, обращающихся на рынке ценных бумаг, вложений в недвижимость и т.д.);

оцениваемая компания или вновь образована, или находится в состоянии банкротства.

Затратный подход (на основе активов) наиболее целесообразен к использованию в том случае, когда покупатель предполагает осуществлять сравнение затрат на приобретение бизнеса с затратами по созданию аналогичного предприятия. Недостаток его заключается в том, что проведение индивидуальной оценки стоимости нематериальных активов, таких как ноу-хау, товарная марка, клиентская база, представляет собой достаточно сложный и вместе с тем субъективный процесс. Кроме того, методы затратного подхода обусловливают тем большие неточности в конечных расчетах, чем выше срок эксплуатации оцениваемого объекта.

В составе группы так называемых других методов, как было отмечено выше, фигурируют метод избыточных прибылей, правило «большого пальца» и мультипликатор дискретного дохода. Эти методы основываются на комбинации различных подходов.

Метод избыточных прибылей (earnings basis) широко применяется при оценке малых предприятий или индивидуальной трудовой деятельности. Он разработан казначейством США. С его помощью рассчитывается акционерный капитал компании на основе «оцененной стоимости» материальных активов плюс некоторая сумма, отнесенная на нематериальные активы.

Данный метод исходит из той предпосылки, что избыточные прибыли приносят предприятию не отраженные в балансе нематериальные активы, которые обеспечивают доходность на эти активы и на собственный капитал выше среднеотраслевого уровня.

Назовем основные этапы расчета стоимости оцениваемого объекта собственности посредством использования метода избыточных прибылей:

• определяется рыночная стоимость всех активов предприятия за исключением оцениваемого актива;

• выявляется прогнозируемая прибыль от деятельности предприятия;

• устанавливаются нормативные (среднеотраслевые) уровни доходности на материальные активы;

• рассчитывается сумма нормативной (среднеотраслевой) прибыли, которую можно получить со всех (кроме оцениваемых) активов;

• определяется избыточная прибыль как разница между прогнозируемой и нормативной (среднеотраслевой) прибылью предприятия;

• рассчитывается стоимость имущественных прав на использование оцениваемого объекта путем капитализации (дисконтирования) избыточных прибылей за весь экономически обоснованный срок использования прав.

Метод избыточных прибылей широко используется в зарубежной оценочной практике при определении стоимости торговой марки, бренда и гудвилл.

Правила «большого пальца» (rule of thumb) – это формулы, которые иногда применяются при оценке стоимости компаний в некоторых отраслях. Такие формулы обычно выступают как некие мультипликаторы к валовому доходу, текущей прибыли или иным показателям. Например, правило «большого пальца» в применении к договору со страховой компанией может означать 1-2-кратное превышение общего комиссионного дохода плюс чистые активы. Правила «большого пальца» могут быть полезны для проверки обоснованности оценок стоимости бизнеса, определенных с помощью других подходов.

1. Раскройте содержание методов оценки стоимости бизнеса, реализуемых в составе затратного подхода.

2. Каков алгоритм расчета стоимости предприятия по методу чистых активов?

3. Каковы основные достоинства и недостатки оценки стоимости бизнеса на базе чистых активов?

4. Как рассчитывается стоимость бизнеса методом чистых активов?

1. По балансу, представленному в приложении 2, рассчитайте величину чистых активов на конец 2006 года. Расчеты занесите в таблицу 2.

2. Имеется следующая информация по данным бухгалтерского учета предприятия и заключения независимого оценщика.

Активы:

- основные средства – 12500 тыс. руб., запасы – 1400 тыс. руб., дебиторская задолженность – 1600 тыс. руб., денежные средства – 800 тыс. руб.

Пассивы:

- долговые обязательства – 3600 тыс. руб., кредиторская задолженность – 1900 тыс. руб.

По заключению оценщика основные средства стоят на 20% дороже, 80% запасов устарели и могут быть проданы за 45% балансовой стоимости, 60% дебиторской задолженности является просроченной.

Определите стоимость предприятия методом чистых активов.

3. Рассчитайте стоимость контрольного (51%) и миноритарного (20%) пакета акций, приобретаемого иностранным инвестором, на основе чистых активов предприятия (на примере гостиничного комплекса).

Исходная информация:

1) организационно-правовая форма – закрытое акционерное общество (ЗАО);

2) активы предприятия – 1215500 тыс. руб.;

3) заемные средства и кредиторская задолженность – 335485 тыс.

руб.;

4) уставный капитал – 125000 тыс. руб.;

5) размещенные именные обыкновенные акции – 12500 тыс. шт.;

6) номинальная стоимость 1 акции – 10 руб.

Дополнительная информация:

1) скидка на неконтрольный характер – 26%;

2) скидка на недостаточную ликвидность – 35%;

3) оплата акций производится в долларах США: курс, принятый за базу расчета на дату оценки, составляет 24,50 руб/дол.

ДОХОДНЫЙ ПОДХОД

Доходный подход – наиболее часто применяемый в мировой практике, поскольку он учитывает перспективы развития предприятия и основывается на прогнозе будущих доходов и расходов. В рамках доходного подхода выделяют два основных метода: метод капитализации и метод дисконтирования денежных потоков. Суть этих методов в том, чтобы привести величину будущих прибылей предприятия к сегодняшнему моменту времени, т.е. определить сегодняшнюю цену будущих доходов.

Метод дисконтирования денежных потоков Метод дисконтирования денежных потоков применяется тогда, когда в прогнозном периоде доходы и расходы значительно изменяются в течение прогнозного периода, если же величина прибыли предприятия примерно постоянна, то применяется метод капитализации.

Определение стоимости бизнеса методом ДДП основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Данный метод оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, в конечном счете, покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики они ни принадлежали, производят всего один вид товарной продукции – деньги.

Метод ДДП может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Тем не менее существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат рыночной стоимости предприятия. Применение данного метода наиболее обосновано для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Данный метод в меньшей степени применим к оценке предприятий, терпящих систематические убытки (хотя и отрицательная величина стоимости бизнеса может быть фактом для принятия управленческих решений). Следует соблюдать разумную осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих. Отсутствие ретроспективы прибылей затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.

методом дисконтированных денежных потоков 1. Выбор модели денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчет величины денежного потока для каждого прогнозного периода.

7. Определение ставки дисконта.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

При оценке бизнеса мы можем применять одну из двух моделей денежного потока: ДП для собственного капитала или ДП для всего инвестированного капитала. В таблице 3 показано, как рассчитывается денежный поток для собственного капитала. Применяя эту модель, рассчитывается рыночная стоимость (акционерного) капитала предприятия.

Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, мы условно не различаем собственный и заемный капитал предприятия и считаем совокупный денежный поток. Исходя из этого, мы прибавляем к денежному потоку выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли.

Методика расчета денежного потока собственного капитала Плюс Амортизационные отчисления Уменьшение (прирост) собственного оборотного капитаплюс (минус) плюс (минус) Уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства плюс (минус) Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности Итого равно Денежный поток Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как на номинальной основе (в текущих ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции).

Определение длительности прогнозного периода Согласно методу ДДП стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценщика является выработка прогноза денежного потока (на основе прогнозных отчетов о движении денежных средств) на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

Определение адекватной продолжительности прогнозного периода – непростая задача. С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений, и тем более обоснованным с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятия может составлять в зависимости от цели оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет. В странах с переходной экономикой, в условиях нестабильности, где адекватные долгосрочные прогнозы особенно затруднительны, на наш взгляд, допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет. Для точности результата следует осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодие или квартал.

для каждого года прогнозного периода Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.

Суммарное изменение денежных средств. Оно должно быть равным увеличению (уменьшению) остатка денежных средств между двумя отчетными периодами.

С технической, т.е. математической, точки зрения ставка дисконта – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, другими словами, – это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Если рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного юридического лица, обособленного и от собственников (акционеров), и от кредиторов, то можно определить ее как стоимость привлечения предприятием капитала из различных источников. Ставка дисконта или стоимость привлечения капитала должна рассчитываться с учетом трех факторов. Первый – наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации. Второй – необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени. Третий – фактор риска. В данном контексте мы определяем риск как степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

для денежного потока собственного капитала:

• модель оценки капитальных активов;

• метод кумулятивного построения;

для денежного потока всего инвестированного капитала:

• модель средневзвешенной стоимости капитала.

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital – WACC).

Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле:

где kd – стоимость привлеченного заемного капитала;

tc – ставка налога на прибыль предприятия;

k p – стоимость привлеченного акционерного капитала (привилегированные акции);

k s – стоимость привлеченного акционерного капитала (обыкновенные акции);

Wd – доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

w p – доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;

ws – доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта определяется по формуле где R – требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

R – безрисковая ставка дохода;

– коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

Rm – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);

S1 – премия для малых предприятий;

S 2 – премия за риск, характерный для отдельной компании;

С – страновой риск.

Модель оценки капитальных активов (САРМ – в общеупотребимой аббревиатуре на английском языке) основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно – изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России не воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках). Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.

Коэффициент бета представляет собой меру риска. На фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический для конкретной компании, еще называемый несистематическим (определяется микроэкономическими факторами), и общерыночный, характерный для всех компаний, акции которых находятся в обращении, называемый также систематическим (определяется макроэкономическими факторами). В модели оценки капитальных активов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Рассчитывается коэффициент бета исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом. Общая доходность рассчитывается следующим образом:

Общая доходность акции компании за период = Инвестиции в компанию, курс акций которой, а следовательно, и общая доходность отличается высокой изменчивостью, является более рискованным, и наоборот. Коэффициент бета для рынка в целом равен 1. Стало быть, если у какой-то компании коэффициент бета равен 1, это значит, что колебания ее общей доходности полностью коррелируют с колебаниями доходности рынка в целом, ее систематический риск равен среднерыночному. Общая доходность компании, у которой коэффициент бета равен 1,5, будет изменяться на 50% быстрее доходности рынка.

Коэффициент бета в мировой практике обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки.

Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются расчетами коэффициентов бета.

Показатель общей доходности рынка представляет собой среднерыночный индекс доходности и рассчитывается на основе долгосрочного анализа статистических данных.

Расчет величины стоимости в постпрогнозный период Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.

В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период используют тот или иной способ расчета ставки дисконта:

• метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, если в послепрогнозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации). Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот подход неприменим;

• метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов компании.

Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются значительные материальные активы;

• метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. Поскольку практика продажи компаний на российском рынке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода к определению конечной стоимости весьма проблематично;

• по модели Гордона годовой доход послепрогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле где Vterm – стоимость в постпрогнозный период;

CF(t+1) – денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

К – ставка дисконта;

G – долгосрочные темпы роста денежного потока.

Конечная стоимость V(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

Полученную таким образом стоимость бизнеса в постпрогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконта, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода.

Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков Расчеты текущих стоимостей представляют собой техническую задачу.

При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость в постпрогнозный период, ожидаемую в будущем.

Предварительная величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:

• текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;

• текущего значения стоимости в послепрогнозный период.

После определения предварительной величины стоимости предприятия для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. Среди них выделяются две:

поправки на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.

Первая поправка основывается на том, что при расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т.е. в формировании денежного потока. Но у любого предприятия в каждый конкретный момент времени могут быть активы, не занятые непосредственно в производстве. Здесь их стоимость не учитывается в денежном потоке, но это не значит, что они не имеют стоимости. В настоящее время у многих российских предприятий есть в наличии такие нефункционирующие активы (в основном недвижимость, машины и оборудование), поскольку вследствие затяжного спада производства уровень утилизации производственных мощностей крайне низок. Многие такие активы имеют определенную стоимость, которая может быть реализована, например, при продаже. Поэтому необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать ее со стоимостью, полученной при дисконтировании денежного потока.

Вторая поправка – это учет фактической величины собственного оборотного капитала. В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, привязанная к прогнозному уровню реализации (обычно она определяется по отраслевым нормам). Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Соответственно, необходима коррекция: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит – вычтен из величины предварительной стоимости.

Пример. Необходимо определить стоимость предприятия, используя метод дисконтирования будущих денежных потоков, если известно, что ставка дисконтирования равна 18%, а исходные данные для расчета приведены в таблице 4.

Данные для расчета стоимости предприятия Прогнозируемый денежный поток, млн руб.

Коэффициент дисконтирования Текущая стоимость будущих денежных потоков (PV) Стоимость предприятия (бизнеса) В результате оценки предприятия методом ДДП получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций. Если же оценивается неконтрольный пакет, то необходимо сделать скидку.

Данный этап фактически подразумевает выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Оценщик может выбирать между несколькими вариантами:

• прибыль последнего отчетного года;

• прибыль первого прогнозного года;

• средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

В качестве капитализируемой величины может выступать либо чистая прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного потока.

В большинстве случаев на практике капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного года.

Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно, для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

С математической точки зрения ставка капитализации – это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости.

Итак, чтобы определить адекватную ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта, используя следующие возможные методики. Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

• модель оценки капитальных активов;

• метод кумулятивного построения;

• модель средневзвешенной стоимости капитала.

Кумулятивный подход имеет определенное сходство с САРМ (модель оценки капитальных активов). В обоих случаях за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым ценным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в данный вид ценных бумаг. Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой данной компании.

Расчет стоимости собственного капитала согласно кумулятивному подходу проводится в два этапа:

• определение соответствующей безрисковой ставки дохода;

• оценка величины соответствующей премии за риск инвестирования в данную компанию.

При известной ставке дисконта ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле где R – ставка капитализации;

d – ставка дисконта;

g – долгосрочные темпы роста прибыли или денежного потока.

Последние этапы применения метода капитализации прибыли представляют собой несложные операции.

Предварительная величина стоимости рассчитывается по формуле Для проведения поправок на нефункционирующие активы требуется оценка их рыночной стоимости в соответствии с принятыми методами для конкретного вида активов (недвижимость, машины и оборудование и т.д.).

При определении рыночной стоимости оцениваемого пакета акций ОАО «БМК» нами был использован метод дисконтирования денежных потоков, что связано с неоднородностью денежного потока во времени. Расчёт денежного потока был произведён по двум вариантам – пессимистическому и оптимистическому.

При расчёте по пессимистическому варианту предполагается наличие следующих условий.

Отсутствие кредитов, невозможность полной реализации инвестиционного проекта реконструкции сталеплавильного производства (1-й, 2-й, 3-й этапы).

• предполагается реализация первого этапа реконструкции сталеплавильного производства за счет собственных средств. Для завершения первого этапа потребуется 220230,5 тыс. руб.

• ставка дисконта равна 24%;

• предполагается использование инвестиционного налогового кредита в сумме 280000 тыс. руб. на 5 лет. Погашение процентов по кредиту будет производиться по следующей схеме:

- в течение первых двух лет исходя из 1/2 ставки рефинансирования ЦБ РФ;

- в течение последующего периода в размере 3/4 ставки рефинансирования ЦБ РФ.

Выручка от продажи предприятия в конце последнего прогнозного года была определена с помощью модели Гордона. Суть метода заключается в том, что доход послепрогнозного периода капитализируется при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста:

где Ст – стоимость предприятия в постпрогнозный период;

CF(t+1) – денежный поток доходов за первый год постпрогнозного периода;

R – ставка дисконта (24%);

G – долгосрочные темпы роста денежного потока.

Исходя из анализа развития рынка черной металлургии, а также прогнозных оценок развития оцениваемого предприятия, были определены темпы роста на уровне 5%.

Сумма капиталовложений в постпрогнозный период равна начисляемому износу.

Корректировка на требуемую величину собственного оборотного капитала определена исходя из среднеотраслевых норм.

В 2000 году предполагается погашение краткосрочного кредита – 68000 тыс. руб. под 20% годовых.

Валовая прибыль увеличивается пропорционально прогнозируемым темпам роста.

Остальные параметры денежного потока были рассчитаны исходя из прогнозных оценок развития предприятия на прогнозный период, а также из анализа бухгалтерской отчетности за предшествующие годы.

При расчёте по оптимистическому варианту Оптимистический вариант предусматривает программу реконструкции металлургической части комбината. С этой целью на комбинате был разработан инвестиционный проект реконструкции сталеплавильного производства.

Возможность полной реализации инвестиционного проекта реконструкции сталеплавильного производства (1-й, 2-й, 3-й этапы) за счёт кредита.

Таким образом, общая стоимость капиталовложений поэтапной реконструкции всех трех этапов составит 1820,155 млн рублей (65, млн USD), в том числе:

• валютная составляющая – 27,57 млн USD;

• рублевая составляющая – 1055,4 млн рублей;

• ставка дисконта равна 24%;

• предполагается использование инвестиционного налогового кредита, как и по пессимистическому варианту.

Выручка от продажи предприятия в конце последнего прогнозного года была определена с помощью модели Гордона.

Сумма капиталовложений в постпрогнозный период равна начисляемому износу.

Корректировка на требуемую величину собственного оборотного капитала определена исходя из среднеотраслевых норм.

В 2000 году предполагается погашение краткосрочного кредита – 68000 тыс. руб. под 20% годовых.

1. Раскройте состав методов оценки стоимости бизнеса, реализуемых в составе доходного подхода.

2. Какова суть метода оценки стоимости бизнеса, определяемой на основе дисконтирования будущих доходов?

3. Охарактеризуйте суть оценки стоимости бизнеса на основе метода капитализации доходов (прибыли).

4. Каковы достоинства и недостатки метода дисконтирования денежных потоков?

5. Как определяется денежный поток для собственного капитала?

6. Когда целесообразно использовать метод дисконтирования денежных потоков?

1. Прибыль до налогообложения – 264300 долл. США. Налог на прибыль – 30%. Амортизационные отчисления – 120500 долл. США.

Ставка капитализации для прибыли до налогообложения – 0,25.

Рассчитайте ставку капитализации (%) для чистой прибыли.

2. Определите ставку капитализации на основании следующих данных (табл. 5):

Цена продажи объекта 374000 400000 230000 3. Рассчитайте средневзвешенную стоимость капитала, если: номинальная безрисковая ставка – 6%, коэффициент бета – 1,8, среднерыночная ставка дохода – 12, процент за кредит – 8, ставка налога – 30, доля заемных средств – 50%.

4. Рассчитайте текущую стоимость цены продажи бизнеса по модели Гордона, если денежный поток последнего пятого года равен 15000.

Долгосрочные темпы роста составляют 3%. Ставка дисконта – 20%.

5. Рассчитайте средневзвешенную стоимость капитала, если безрисковая ставка – 9%, коэффициент бета – 1,4, среднерыночная ставка дохода – 12, процент за кредит – 8, ставка налога – 30, доля заемных средств – 0,4%.

6. В 2007 году создается совместное российско-немецкое предприятие в форме общества с ограниченной ответственностью. Вкладом Российской стороны в уставный капитал совместного предприятия является земельный участок на правах собственности и производственный корпус с технологическим оборудованием. Общая стоимость указанного вклада по соглашению сторон составила 3560000 долл. США.

Вкладом немецкой стороны является проведение работ по реконструкции и техническому перевооружению производственного корпуса, дополнительная поставка 10 дизель-генераторов и предоставление лицензии на технологию, позволяющую удешевить производство готовых изделий.

Определите вклад немецкой стороны в уставный капитал совместного предприятия и долю каждой из сторон в уставном капитале совместного предприятия.

Основная необходимая информация для решения задачи.

1. Сторонами согласована сметная стоимость строительномонтажных работ, которые будут выполнены немецкой стороной в размере 655000 американских долл.

2. Техническая характеристика и условия поставки дизельгенераторов:

• дизель-генератор, мощность 1500 л.с., производится фирмойучастником совместного предприятия и поставляется в комплектации с распределительным щитом стоимостью 5% от стоимости дизельгенератора на условиях СИФ – Санкт-Петербург.

• стороны располагают информацией о продаже на типичных условиях другой посреднической немецкой фирмой 2 аналогичных дизель-генераторов без щита мощностью 1320 л.с. по цене 33500 евро каждый на условиях ФОБ – Гамбург с отсрочкой платежа сроком на 2 года. Дополнительная коммерческая информация: индекс цен на энергетическое оборудование: 2005 г. – 100, 2006 г. – 102; стоимость от суммы контракта: морской перевозки – 5%, страхование – 1%, курс доллара к евро составил в 2006 году – 0,69; ссудный банковский процент – 12%.

3. Годовой валовой доход при использовании лицензионной технологии составляет 5000000 американских долл., ставка роялти – 5,4%, срок действия лицензионного соглашения – 5 лет, ставка отдачи на инвестиции – 15%.

СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД

Особенностью сравнительного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям; с другой стороны – на фактически достигнутые финансовые результаты.

Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком. Теоретической базой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения и объективность результативной величины стоимости предприятия, являются следующие положения.

Оценка предприятия на основе сравнительного подхода предполагает использование в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции). Инвестор, вкладывая средства в бизнес, использует принцип альтернативных инвестиций, то есть стремится получить максимальный доход на размещенный капитал при одинаковом уровне риска. В сходных предприятиях соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, денежный поток, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость активов в значительной степени, совпадает.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, так как оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым предприятием. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-хозяйственной деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов.

Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его применение в оценочной практике:

- во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития в будущем;

- во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большинству похожих фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов;

- в-третьих, на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования в процессе итоговой величины стоимости.

Сравнительный подход включает в себя в зависимости от цели, объекта и конкретных условий оценки три основных метода: метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога предполагает использование в качестве базы для сравнения реальную цену купли-продажи, сложившуюся на фондовом рынке. Метод применяется для оценки неконтрольного пакета акций.

Метод сделок основан на использовании цены купли-продажи как контрольного пакета акций, так и предприятия в целом. Сфера применения данного метода – оценка предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками. В результате обобщения были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия. Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2-2,0-месячной выручки. Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75-1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает предприятие.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения Суть сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприятию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получаем ее стоимость.

Например, необходимо оценить компанию, получившую в истекшем году чистую прибыль в размере 150 млн руб. Аналитик знает, что недавно была продана сходная компания за 3000 млн руб., чистая прибыль которой составила 300 млн руб. Рассчитаем мультипликатор цена/чистая прибыль по компании-аналогу 3000 : 300 = 10. Определим стоимость оцениваемой компании 150*10 = 1500 млн руб.

Однако несмотря на кажущуюся простоту этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, так как предполагается внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.

Сравнительный подход включает в себя следующие основные этапы оценки:

1. Сбор необходимой информации. Сравнительный подход использует два типа информации:

1) рыночная (ценовая);

2) финансовая.

Российский рынок располагает следующими источниками, предлагающими информацию о ценах на акции, предприятия:

- информационное агентство «Финмаркет».

Внебиржевой рынок. Ежедневный информационный бюллетень о предложениях на покупку/продажу ценных бумаг.

Финансовый маркетинг. Ежедневный информационный бюллетень о состоянии финансовых рынков;

- АК&М. Исследование активности рынков акций 12 крупнейших предприятий;

- информация «Рейтер»;

- зарубежные источники.

Финансовая информация обычно представлена бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, позволяющими определить сходство компаний и провести необходимые корректировки, обеспечивающие необходимую сопоставимость. Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за последний отчетный год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет.

2. Составление списка аналогичных предприятий. Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в несколько этапов. На первом этапе определяется так называемый круг подозреваемых. В него входит максимально возможное число предприятий, имеющих сложившуюся на рынке цену купли-продажи. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно свободны. Это в первую очередь сходство отрасли, производимой продукции (услуг), объем производства, соотношение собственных и заемных средств. Сопоставимость определяется на основе информации, публикуемой в печати.

На втором этапе составляется список кандидатов. Поскольку аналитику требуется дополнительная информация, сверх публикуемой в печати, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях. Поэтому первоначальный список может сократиться вследствие отказа некоторых фирм в предоставлении необходимых сведений, а также по причине плохого качества, недостоверности представленной информации.

На третьем этапе составляется окончательный перечень компаний-аналогов. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости. Рассматривается уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции, геополитическое положение. Оценщик изучает динамику объемов производства, прибыли, дивидендных выплат.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. В зависимости от конкретного случая можно ориентироваться на профессионализм управленческого аппарата, финансовую и производственную стратегию, фазу экономического развития, кредитный статус и так далее.

3. Финансовый анализ. Сравнительный подход оценки предприятия использует все традиционные приемы и методы финансового анализа. Аналитик рассчитывает финансовые коэффициенты, анализирует балансы и отчеты о прибылях и убытках. Финансовый анализ является важнейшим приемом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемой. Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем: вопервых, финансовый анализ позволяет определить положение (ранг) оцениваемой компании в списке аналогов; во-вторых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду мультипликатора в общем их числе. Это в конечном счете определяет вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины; в-третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих как увеличение сопоставимости, так и обоснованность окончательной стоимости.

4. Расчет мультипликаторов. Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает использование четырех основных групп мультипликаторов:

первая группа – цена/прибыль, цена/денежный поток;

вторая группа – цена/дивидендные выплаты;

третья группа – цена/выручка от реализации, цена/физический объем производства;

четвертая группа – цена/балансовая стоимость активов.

Рассмотрим порядок расчета и основные правила применения ценовых мультипликаторов.

Мультипликатор «цена/прибыль», «цена/денежный поток»

Данная группа мультипликаторов является наиболее распространенным способом определения цены, так как информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной. В качестве финансовой базы для мультипликатора может использоваться любой показатель прибыли, который может быть рассчитан аналитиком в процессе ее распределения. Поэтому кроме показателя чистой прибыли, рассчитываемой практически всеми предприятиями, можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов и налогов и так далее. Основное требование – полная идентичность финансовой базы мультипликатора, то есть мультипликатор, исчисленный на основе прибыли до уплаты налогов, нельзя применять к прибыли до уплаты процентов и налогов.



Pages:   || 2 |
Похожие работы:

«Частное образовательное учреждение высшего профессионального образования Омская юридическая академия МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ по выполнению курсовой работы для студентов экономических специальностей и направлений подготовки Омск 2012 ББК 65р30 М 54 Методические указания по выполнению курсовой работы для студентов экономических специальностей и направлений подготовки / сост. М. В. Мясникова, С. М. Толкачев. – Омск : Омская юридическая академия, 2012. – 64 с. Рецензенты: М. Б. Ионина, доцент кафедры...»

«ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ОПТИМИЗАЦИОННЫЕ ЗАДАЧИ Методические указания по курсу Математические методы принятия управленческих решений для специальности 060800 ИВАНОВО 2005 Министерство образования Российской Федерации Ивановская государственная текстильная академия Кафедра региональной экономики и управления ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ОПТИМИЗАЦИОННЫЕ ЗАДАЧИ Методические указания по курсу Математические методы принятия управленческих решений для специальности 060800 ИВАНОВО 2005 Методические указания к работам по...»

«Федеральное агентство по атомной энергии Северская технологическая государственная академия Утверждаю Зав. кафедрой Экономики канд. экон. наук, доцент _О.П. Недоспасова _2008г. Т.Л. Смирнова Экономическая теория Методические указания Северск 2008 УДК 546.16 ББК C 564 Смирнова Т.Л. Экономическая теория: методические указания / Т.Л. Смирнова – Северск: Изд – во СГТА, 2008. – 26 с. Методические указания рассматривают вопросы: принципы, этапы и специфику формирования структурных элементов курсовой...»

«Министерство образования и науки Российской Федерации Федеральное агентство по образованию РФ Владивостокский государственный университет экономики и сервиса _ Т.А. ГУБЕНКО МЕЖДУНАРОДНЫЕ КОНВЕНЦИИ И СОГЛАШЕНИЯ ПО ТОРГОВЛЕ Учебная программа курса по специальности 080401 (351100) Товароведение и экспертиза товаров (по областям применения) Владивосток Издательство ВГУЭС 2008 ББК 67.932.11-32 Учебная программа по дисциплине Международные конвенции и соглашения по торговле составлена в соответствии...»

«Региональная общественная организация инвалидов Перспектива Пособие По Проведению Уроков доброты со школьниками младших классов Москва, 2012 Издание осуществлено при финансовой поддержке Министерства экономического развития Российской Федерации в рамках проекта Повышение эффективности работы социально ориентированных организаций инвалидов РФ в области социальной адаптации людей с инвалидностью. Проект софинансируется Европейский Союзом. Министерство экономического развития Российской Федерации...»

«ФЕДЕРАЛЬНОЕ АГЕНТСТВО ПО ОБРАЗОВАНИЮ ГОСУДАРСТВЕННОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ КАФЕДРА ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ И ОЦЕНОЧНОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ ПО ИЗУЧЕНИЮ УЧЕБНОЙ ДИСЦИПЛИНЫ ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ЛОГИСТИКИ для студентов 5 курса специальности Логистика и управление цепями поставок ИЗДАТЕЛЬСТВО САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКОГО ГОСУДАРСТВЕННОГО УНИВЕРСИТЕТА ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ Рекомендовано...»

«МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОЕ АГЕНТСТВО ПО ОБРАЗОВАНИЮ ГОСУДАРСТВЕННОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ РОСТОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ СТРОИТЕЛЬНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ Утверждено на заседании кафедры инженерной защиты окружающей среды 28 ноября 2006 г. Методические указания по выполнению практической работы Стоимостная оценка воспроизводимых и невоспроизводимых природных ресурсов по дисциплине Природопользование Ростов – на – Дону УДК 577....»

«МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОЕ ГОСУДАРСТВЕННОЕ БЮДЖЕТНОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ КАФЕДРА КОММЕРЦИИ И ЛОГИСТИКИ МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ ПО ИЗУЧЕНИЮ УЧЕБНОЙ ДИСЦИПЛИНЫ ЛОГИСТИКА для студентов 3 курса дневного факультета специальности Экономика труда ИЗДАТЕЛЬСТВО САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКОГО ГОСУДАРСТВЕННОГО УНИВЕРСИТЕТА ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ Рекомендовано...»

«ЦЕНТРОСОЮЗ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ СИБИРСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОЙ КООПЕРАЦИИ ИНФОРМАЦИОННЫЕ ТЕХНОЛОГИИ В ЭКОНОМИКЕ Программа, методические указания и задания контрольной и самостоятельной работы для студентов специальности 060800 (080502) Экономика и управление на предприятии (по отраслям) заочной формы обучения Новосибирск 2005 Кафедра информационно-вычислительных систем Информационные технологии в экономике: Программа, методические указания и задания контрольной и самостоятельной работы /...»

«Федеральное агентство по образованию Сибирская государственная автомобильно-дорожная академия (СибАДИ) Ю. В. Зелёва МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА И МЕЖДУНАРОДНЫЕ ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ОТНОШЕНИЯ Учебное пособие Омск Издательство СибАДИ 2008 УДК 339.9 ББК 65.58 З 48 Рецензенты: канд. социолог. наук, доц. С. А. Кациель (Омский государственный институт сервиса); канд. экон. наук, доц. А. П. Гилёва (Сибирская государственная автомобильно-дорожная академия) Работа одобрена редакционно-издательским советом академии в...»

«МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РФ Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего профессионального образования Астраханский государственный университет МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ К НАПИСАНИЮ ДИПЛОМНОЙ РАБОТЫ по специальности Налоги и налогообложение (для студентов очного и заочного отделения) Астрахань 2010 Методические указания предназначены для студентов, обучающихся по специальности Налоги и налогообложение на очном и заочном отделении Астраханского государственного...»

«ФЕДЕРАЛЬНОЕ АГЕНТСТВО ПО ОБРАЗОВАНИЮ Государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования Тихоокеанский государственный университет Институт экономики и управления Кафедра Экономическая кибернетика Методические указания по практическим занятиям По дисциплине Методы и модели в экономике Для специальности ЭС (ускоренное) Методические указания разработаны в соответствии с составом УМКД Методические указания разработала Макарова О.А. _ Методические указания утверждены на...»

«Менеджмент 73 Министерство образования Российской Федерации Ярославский государственный университет им. П.Г. Демидова Кафедра управления и предпринимательства Менеджмент Методические указания для изучения дисциплины Менеджмент Часть 1 Ярославль 2002 Составитель: Е.И. Орлова ББК У9(2)212 О 66 Менеджмент: Метод. указания для изучения дисциплины Менеджмент. Часть 1 / Сост. Е.И. Орлова; Яросл. гос. ун-т. Ярославль, 2002. 70 с. Предназначены для студентов экономического факультета дневной, вечерней,...»

«Министерство образования и науки Российской Федерации Владивостокский государственный университет экономики и сервиса _ Н.И. ВИНТОНИВА ИНФОРМАЦИОННЫЕ ТЕХНОЛОГИИ УПРАВЛЕНИЯ ПЕРСОНАЛОМ Учебное пособие Владивосток Издательство ВГУЭС 2010 ББК 65.290.6-21с51 В 48 Рецензенты: В.И. Кондратьева, канд. экон. наук, доцент, зав. каф. ИСЭ ДВГТУ; О.А. Волгина, канд. экон. наук, доцент каф. математики и моделирования Винтонива, Н.И. В 48 ИНФОРМАЦИОННЫЕ ТЕХНОЛОГИИ УПРАВЛЕНИЯ ПЕРСОНАЛОМ : учебное пособие. –...»

«НОУ ВПО ИНСТИТУТ ЭКОНОМИКИ И УПРАВЛЕНИЯ (г. Пятигорск) НОУ ВПО ИнЭУ (г.Пятигорск) Кафедра экономики и управления УТВЕРЖДАЮ Председатель УМС Андреева Р.С. _ (Протокол №1 от 26 092012г.) МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ К САМОСТОЯТЕЛЬНОЙ РАБОТЕ СТУДЕНТОВ Методические указания к самостоятельной работе студентов очной и заочной формы обучения Пятигорск, 2012 Составитель: Жоглина Е.В., к.э.н., доцент Рецензент: к.с.н., доцент, зав. кафедрой Экономики и управления на предприятии и маркетинга Пятигорского...»

«1 ОЦЕНКА ДОХОДНОЙ НЕДВИЖИМОСТИ С. Грибовский Санкт-Петербург 2002 2 Аннотация Настоящее издание представляет собой учебнометодическое пособие, посвященное экономическим основам оценки рыночной стоимости доходной недвижимости. Основная задача автора при подготовке данной книги состояла в том, чтобы на основе анализа современной теории оценки с помощью не сложной математики дать представление читателю о тех подходах к оценке, которые могут быть использованы в отечественной практике. Книга...»

«1 МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ ГОСУДАРСТВЕННОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ ФАКУЛЬТЕТ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ТЕОРИИ И ПОЛИТИКИ КАФЕДРА УПРАВЛЕНИЯ И ПЛАНИРОВАНИЯ СОЦИАЛЬНО-ЭКОНОМИЧЕСКИХ ПРОЦЕССОВ СЕКЦИЯ МЕНЕДЖМЕНТ МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ ПО ВЫПОЛНЕНИЮ И ЗАЩИТЕ ВЫПУСКНОЙ КВАЛИФИКАЦИОННОЙ РАБОТЫ

«МИНОБРНАУКИ РОССИИ Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего профессионального образования Астраханский государственный университет (Астраханский государственный университет) КАФЕДРА ГОСУДАРСТВЕННОГО И МУНИЦИПАЛЬНОГО УПРАВЛЕНИЯ, УЧЁТА И АУДИТА МЕТОДИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ ПО НАПИСАНИЮ МАГИСТЕРСКИХ ДИССЕРТАЦИЙ ДЛЯ МАГИСТРАНТОВ НАПРАВЛЕНИЯ ПОДГОТОВКИ 081100.68 – ГОСУДАРСТВЕННОЕ И МУНИЦИПАЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ Астрахань–2012 Автор: к.э.н., доцент Усачёва Л.В. Руководитель...»

«МЕТОДИЧЕСКИЕ УКАЗАНИЯ, ПРОГРАММА И ИНДИВИДУАЛЬНЫЕ ЗАДАНИЯ ПРОХОЖДЕНИЯ НЕПРЕРЫВНОЙ ПРАКТИКИ ДЛЯ СТУДЕНТОВ СПЕЦИАЛЬНОСТИ 061100 УДК 658 ББК 65.9(2)29 Рецензент канд. экон. наук, доцент А.Т. Флорова Работа одобрена методической комиссией факультета экономики и управления в качестве методических указаний, программы и индивидуальных заданий прохождения непрерывной практики для студентов специальности 061100 – Менеджмент организации Методические указания, программа и индивидуальные задания...»

«Введение Изучение курса Международные экономические отношения является составной частью программы преподавания экономической теории на экономическом факультете Петрозаводского государственного университета. Современные масштабы международных потоков товаров, капитала, услуг позволяют судить о растущем значении международных экономических отношений для каждой страны. Об этом свидетельствует, в частности, доля экспорта и импорта в процентах к ВВП стран. Так, к 2000 г. доля экспорта в процентах к...»






 
© 2013 www.diss.seluk.ru - «Бесплатная электронная библиотека - Авторефераты, Диссертации, Монографии, Методички, учебные программы»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.